截止至2024年8月28日，主動權(quán)益基金今年平均跌了12.5%。以每半年來看，這已經(jīng)是連續(xù)下跌的第7個半年；從跌幅本身來看，從2021年到現(xiàn)在年線一路向下，跌幅大概40%左右。
我們看到從去年Q3開始，已經(jīng)普遍承受-30%以上虧損的投資者在不斷贖回存量份額，可見長期漫長的陰跌已經(jīng)耗盡了相當(dāng)多投資者的耐心。
3年前的2021年8月份正是主動基金近5年的巔峰。站在當(dāng)時，可能沒幾個基金經(jīng)理能想象到今天這樣的情況。當(dāng)然，無論是歸咎于大盤亦或是歸咎于宏觀，主動基金經(jīng)理對于向下周期來臨時反應(yīng)不夠積極也是事實(shí)。
作為基金研究員，我們翻開了三年前的調(diào)研紀(jì)要，嘗試從當(dāng)年基金經(jīng)理的訪談中尋找到某些共性以挖掘?qū)ξ磥硗顿Y的一些啟示。
本文主要敘述第一個重要特征：注重增速&對未來充滿美好假設(shè)。
調(diào)研中我們總會詢問基金經(jīng)理如何看待估值，無論是三年前還是現(xiàn)在，而每一個基金經(jīng)理都會提到“注重估值和業(yè)績匹配的合理性”，當(dāng)然這基本沒什么參考價值。
那么在2021年左右這個“合理性”長什么樣呢？以下兩個比較典型的基金經(jīng)理的回答可窺見一二：
A：“估值是個偏個性化的，偏藝術(shù)的東西，主觀性較強(qiáng)。但對于一些絕對PE超過100倍的我不太能接受。”
B：“如果20%增速的話，可能超過40倍我就會覺得有點(diǎn)貴了。”
處在當(dāng)時的環(huán)境中，以上的觀點(diǎn)并沒讓人驚訝，畢竟當(dāng)時個別逆變器、電池材料或CXO個股的靜態(tài)估值都一度百倍以上。當(dāng)然，盡管故事背景不一樣，這些板塊之后的走勢卻殊途同歸，要么是供給惡化，要么是外部條件的改變。
之后我們也有問過個別在這些領(lǐng)域有很重倉位表達(dá)，最后虧損幅度較大的基金經(jīng)理，比如“為什么當(dāng)時靜態(tài)估值那么高卻不減呢？”。得到的回答多是以下：
“當(dāng)時判斷景氣度能延續(xù)到***年，動態(tài)估值折算到三年后只有***倍，格局變差了，但預(yù)計最差也有***的利潤，跌下來后也比較合理，沒想到惡化成這樣。”
“沒想到”三個字是我們調(diào)研中最常遇到的基金經(jīng)理對于一個虧損較多個股的表達(dá)。雖然“沒想到”不可避免，但投資是追求確定性的過程，應(yīng)該盡可能減少“沒想到”事件對持股的沖擊。可能在過去基金經(jīng)理們整體比較注重增速推演以及線性假設(shè)，對于向下周期來臨時反應(yīng)不夠積極。
此外這也衍生了另外一個現(xiàn)象，就是幾年前基金經(jīng)理很多不待見所謂的周期股。比如我曾經(jīng)在2021年左右問過2個基金經(jīng)理投資上是否有什么回避，回復(fù)如下：
A：“比較回避缺乏長期邏輯的純周期板塊，比如鋼鐵和有色這種。”
B：“不喜歡傳統(tǒng)周期股，因?yàn)樗麄內(nèi)狈Υ_定性，比如一些傳統(tǒng)家電股不太好的原因就是受地產(chǎn)周期影響。”
事實(shí)上，無論所謂“成長”還是“周期”，都需要回答如何給投資者賺錢的問題。在2021年成長股投資大行其道時，我曾經(jīng)問過當(dāng)時看上去持倉比較偏“傳統(tǒng)周期”的一個基金經(jīng)理：
“您持倉中很多個股都是周期股，為什么？”
“難道周期股賺的錢不是錢嗎？”
總的來說，再去閱讀2021年這些調(diào)研紀(jì)要時，我們發(fā)現(xiàn)不少基金經(jīng)理們在2021年展現(xiàn)出的特質(zhì)就是對未來的假設(shè)過于線性，以及對市場的理解比較偏PEG的邏輯。
如果說一定要總結(jié)出他們中的大多數(shù)在接下來的三年給投資者帶來較大虧損的原因，我們認(rèn)為有可能是高估了自己對產(chǎn)業(yè)周期的理解以及對企業(yè)的定價能力，而這跟基金經(jīng)理偏右側(cè)還是左側(cè)操作沒有直接的關(guān)系，并且這種認(rèn)知偏差對他們的糾錯應(yīng)變也形成了制約。
那么這給我們選基帶來了什么啟示呢?
我們認(rèn)為，除了對自己能力圈有著清晰的定位，對企業(yè)、行業(yè)周期以及競爭力有長期深入的研究，以及對投資者有較強(qiáng)的信托責(zé)任感外，最重要的就是對市場的態(tài)度，我們愈發(fā)認(rèn)為謹(jǐn)慎且謙卑的心態(tài)是長期能夠存活在資本市場上的根本素質(zhì)。
風(fēng)險提示：
投資有風(fēng)險?；鸬倪^往業(yè)績并不預(yù)示其未來表現(xiàn)?；鸸芾砣斯芾淼钠渌鸬臉I(yè)績并不構(gòu)成基金業(yè)績表現(xiàn)的保證。相關(guān)數(shù)據(jù)僅供參考，不構(gòu)成投資建議。投資人請詳閱基金合同等法律文件，了解產(chǎn)品風(fēng)險收益特征，根據(jù)自身資產(chǎn)狀況、風(fēng)險承受能力審慎決策，獨(dú)立承擔(dān)投資風(fēng)險。
重要提醒：
本文版權(quán)為新方程所有，未經(jīng)許可任何機(jī)構(gòu)和個人不得以任何形式轉(zhuǎn)載和發(fā)表。
