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系統(tǒng)性收益
指數(shù)估值修復(fù)，近期波動(dòng)增加

從A股市場(chǎng)指數(shù)收益的角度看，2025年是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好回升，寬基指數(shù)大幅上漲的收獲之年。

今年1-9月份，中證500、中證1000等量化產(chǎn)品常見的業(yè)績(jī)對(duì)標(biāo)指數(shù)，累積漲幅近30%。在此基礎(chǔ)上，如果量化私募能增厚出10%+的超額，那量化指增產(chǎn)品40%+的業(yè)績(jī)頗具吸引力與競(jìng)爭(zhēng)力。

與此同時(shí)，指數(shù)層面，由于科技股在8、9月份的多重催化下表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，1-9月份創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)50指數(shù)的累積漲幅超過了50%，收益也非常亮眼。

所以今年1-9月，股票私募的整體節(jié)奏就是量化產(chǎn)品先吸睛，而后爆發(fā)的科技成長(zhǎng)行情又開始搶占量化風(fēng)頭。

10月份以來，由于短期漲幅較大，疊加關(guān)稅問題反復(fù)以及全球股市波動(dòng)，A股各指數(shù)均有一定調(diào)整。

從估值角度看，9月末A股各寬基指數(shù)的估值分位已達(dá)到近五年的中高位，快速上行過后，市場(chǎng)也需要放慢腳步，等一等企業(yè)盈利來支撐進(jìn)一步的行情。

由上圖可見，今年9月末，A股主要寬基指數(shù)的估值分位已處于2021年以來70%-80%分位處，也就是說從市場(chǎng)價(jià)格的角度看，水位已接近2021年的高點(diǎn)。

不過由于當(dāng)前利率水平低于2021年，流動(dòng)性環(huán)境也與當(dāng)時(shí)不同，如果從相對(duì)指標(biāo)來看，對(duì)比股票、債券兩類資產(chǎn)的收益差，中證500指數(shù)相對(duì)于債券資產(chǎn)的性價(jià)比處于歷史中值附近。

所以，根據(jù)對(duì)寬基指數(shù)年內(nèi)表現(xiàn)與估值水位的分析，可以看出，當(dāng)前從指數(shù)系統(tǒng)性收益的角度看，量化指增產(chǎn)品已離開了指數(shù)折價(jià)，配置機(jī)會(huì)顯著的區(qū)間。當(dāng)前寬基指數(shù)估值整體合理，股債收益差處于平均水平附近。

配置權(quán)益類資產(chǎn)時(shí)，目前我們將難以避免的面對(duì)來源于企業(yè)盈利和市場(chǎng)情緒兩方面的風(fēng)險(xiǎn)，這樣的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)我們可以用資產(chǎn)配置的手段進(jìn)行管理。

與此同時(shí)，量化指增產(chǎn)品當(dāng)前較具性價(jià)比，也更值得我們關(guān)注的部分，是管理人的超額收益。未來量化超額的累積或能一定程度的對(duì)沖指數(shù)的系統(tǒng)性波動(dòng)，并體現(xiàn)出量化產(chǎn)品的配置價(jià)值。接下來我們就重點(diǎn)分析下近期的量化超額情況。

超額收益
市場(chǎng)結(jié)構(gòu)割裂，量化超額走弱

與今年1-7月相比，8月、9月量化超額的累積勢(shì)頭有所減弱，這與A股市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)變化有關(guān)。

9月份，A股市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)分化愈演愈烈，資金集中流入創(chuàng)業(yè)板與科創(chuàng)板權(quán)重股，市場(chǎng)流動(dòng)性集中度持續(xù)攀升，這對(duì)于分散選股的量化策略較為不利。

上圖統(tǒng)計(jì)了A股市場(chǎng)流動(dòng)性集中度的變化情況，可以看出，9月以來，由于交投主要集中于雙創(chuàng)相關(guān)的概念股與權(quán)重股，市場(chǎng)流動(dòng)性集中度達(dá)到了2022年以來的高位。

9月份的市場(chǎng)風(fēng)格與8月份的風(fēng)格變化不大，但與今年8月份之前的風(fēng)格形成了較大的反轉(zhuǎn)。成交持續(xù)火熱，融資余額持續(xù)增長(zhǎng)并創(chuàng)下歷史新高，資金逐漸抱團(tuán)雙創(chuàng)相關(guān)的概念股與權(quán)重股，流動(dòng)性集中度持續(xù)走高。極端的結(jié)構(gòu)性行情對(duì)于分散選股的量化策略較為不利。

整體上看，9月量化超額延續(xù)了8月份的回調(diào)。其中，滬深300指增和中證500指增產(chǎn)品的平均表現(xiàn)弱于基準(zhǔn)指數(shù)，滬深300指增的單月平均超額回撤約為1%，中證500指增的單月平均超額回撤在1.1%左右。

相對(duì)而言，中證1000指數(shù)受到結(jié)構(gòu)性行情的影響較小，指數(shù)單月上漲幅度低于滬深300與中證500。而且中證1000指增中的持倉股票范圍不同，因此9月份1000指增平均超額為正。

從超額收益的角度分析，9月份A股市場(chǎng)的風(fēng)格延續(xù)了8月份的行情，市場(chǎng)資金持續(xù)抱團(tuán)于創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板的權(quán)重股。雖然市場(chǎng)持續(xù)有增量資金進(jìn)入，但是這種較為極端的結(jié)構(gòu)化行情對(duì)于分散選股的量化策略較為不利。

展望后市，當(dāng)前市場(chǎng)的交投活躍度依然處于歷史高位，市場(chǎng)絕對(duì)流動(dòng)性充裕，且從歷史來看極端的抱團(tuán)行情往往難以持續(xù)很長(zhǎng)時(shí)間，市場(chǎng)最終會(huì)回歸到更加均衡的狀態(tài)，屆時(shí)量化超額收益很可能快速反彈。

此外，并非所有量化管理人都在近期的結(jié)構(gòu)性行情中表現(xiàn)欠佳，一些以中高頻策略見長(zhǎng)的管理人依然在近期的行情中收獲了正超額。但整體上看，在較為極端的結(jié)構(gòu)化行情影響下，量化管理人獲取超額的難度普遍加劇，量化管理人的超額分化度回落。

總結(jié)以上，從A股系統(tǒng)性機(jī)會(huì)的角度看，今年的上漲過后，A股主要寬基指數(shù)的估值已修復(fù)。當(dāng)下配置權(quán)益資產(chǎn)，需注意基本面與情緒面帶來的風(fēng)險(xiǎn)，這些風(fēng)險(xiǎn)需要投資者采取合適的資配手段進(jìn)行管理。

如果投資者具有權(quán)益資產(chǎn)的配置需求，那量化產(chǎn)品或仍是能夠較好捕捉市場(chǎng)整體收益的投資選項(xiàng)。雖然近期極端的結(jié)構(gòu)化行情中，量化超額有所波動(dòng)，但隨著市場(chǎng)環(huán)境逐漸回歸正常，量化超額或?qū)⒅鸩叫迯?fù)，并回到過往的累積路徑。

而且在市場(chǎng)風(fēng)格切換，投資環(huán)境不定的時(shí)期，恰恰能考察量化管理人的模型迭代能力、策略適應(yīng)性、超額穩(wěn)定性及風(fēng)控水平。

所以對(duì)于量化產(chǎn)品近期的波動(dòng)，一方面我們應(yīng)更充分的理解權(quán)益資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)收益特征，進(jìn)行合理的配置，另一方面我們可以參考各管理人的表現(xiàn)，更全面的評(píng)定產(chǎn)品價(jià)值。波動(dòng)加大之時(shí)，更加需要我們合理承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，仔細(xì)甄別產(chǎn)品。

風(fēng)險(xiǎn)提示：
投資有風(fēng)險(xiǎn)?；鸬倪^往業(yè)績(jī)并不預(yù)示其未來表現(xiàn)。基金管理人管理的其他基金的業(yè)績(jī)并不構(gòu)成基金業(yè)績(jī)表現(xiàn)的保證。相關(guān)數(shù)據(jù)僅供參考，不構(gòu)成投資建議。投資人請(qǐng)?jiān)旈喕鸷贤确晌募?，了解產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)收益特征，根據(jù)自身資產(chǎn)狀況、風(fēng)險(xiǎn)承受能力審慎決策，獨(dú)立承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)。
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