一、 市場回顧

1、 基礎(chǔ)市場

上周，滬深兩市雙雙收跌。截止收盤，上證綜指收于 3364.83 點，跌 54.73 點，跌幅為 1.60%；深成指收于 10687.55 點，跌 290.75 點，跌幅為 2.65%；滬深 300 收于 3914.70 點，跌 91.86 點，跌幅為 2.29%；創(chuàng)業(yè)板收于2152.28點，跌74.44點，跌幅為 3.34%。兩市成交 75515.45億元?？傮w而言，小盤股強于大盤股。中證 100 下跌 2.22%，中證 500 下跌 2.10%。

31 個申萬一級行業(yè)中有 5 個行業(yè)上漲。其中，石油石化、建筑材料、家用電器表現(xiàn)居前，漲跌幅分別為 1.51%、1.40%、1.19%，電子、傳媒、計算機表現(xiàn)居后，漲跌幅分別為-4.09%、-4.96%、-5.32%。

上周，歐美主要市場普遍上漲，其中，道指上漲1.20%，標(biāo)普500上漲0.51%；道瓊斯歐洲50上漲1.06%。亞太主要市場漲跌不一，其中，恒生指數(shù)下跌 1.13%，日經(jīng) 225 指數(shù)上漲 1.68%。

圖表：上周各類指數(shù)表現(xiàn)

數(shù)據(jù)來源：好買基金研究中心時間：2025/3/17-2025/3/23

圖表：上周申萬一級行業(yè)漲跌幅

數(shù)據(jù)來源：Wind、好買基金研究中心，數(shù)據(jù)截至 2025-3-23

2、 基金市場

上周，國內(nèi)基金漲跌不一，其中股票型基金下跌 2.2%，指數(shù)型下跌 2.24%，混合型下跌 1.6%，QDII 基金上漲 0.42%，債券型下跌 0.06%。

上周，權(quán)益類基金表現(xiàn)較好的是寶盈龍頭優(yōu)選 A 和華泰柏瑞積極優(yōu)選等；混合型基金表現(xiàn)較好的是銀華同力精選和銀華內(nèi)需精選等；等；QDII 式基金表現(xiàn)較好的是匯添富香港優(yōu)勢精選和華寶標(biāo)普油氣 A 人民幣等；指數(shù)型表現(xiàn)較好的是鵬華國證石油天然氣 ETF 和天弘恒生滬深港創(chuàng)新藥精選 50 聯(lián)接 A 等；債券型表現(xiàn)較好的是嘉實穩(wěn)怡和英大通惠多利 A 等；貨幣型表現(xiàn)較好的是廣發(fā)理財 7 天 A 和興銀雙月理財 A 等。

圖表：上周各類基金平均凈值漲跌幅

數(shù)據(jù)來源：Wind、好買基金研究中心，數(shù)據(jù)截至 2025-3-23

二、 近期焦點

1、 美聯(lián)儲 2024 年財務(wù)報表審計結(jié)果

當(dāng)?shù)貢r間 3 月 21 日，美聯(lián)儲發(fā)布的 2024 年財務(wù)報表審計結(jié)果顯示，美聯(lián)儲 2024 年運營虧損高達 776 億美元（約合人民幣 5600 億元），連續(xù)第二年出現(xiàn)大額虧損，2023 年虧損額高達 1145 億美元。美聯(lián)儲遭遇巨額虧損的主要原因是其在 2020 年和 2021 年疫情期間大力支持經(jīng)濟，以及在 2022 年和 2023 年為應(yīng)對高通脹而大幅加息，將基準(zhǔn)利率從接近零上升到 5.25%—5.5%的區(qū)間。美聯(lián)儲的資產(chǎn)負(fù)債表中包括，國債和抵押貸款支持證券等資產(chǎn)，美聯(lián)儲像其他投資者一樣從中賺取收益。負(fù)債方面則包括銀行在美聯(lián)儲的存款，即所謂的“準(zhǔn)備金”，美聯(lián)儲需為這些準(zhǔn)備金支付利息。根據(jù)摩根士丹利的數(shù)據(jù)，截至 2024 年年底，美聯(lián)儲所持 6.8 萬億美元證券的加權(quán)平均收益率為 2.6%。而美聯(lián)儲目前為 3.4 萬億美元的準(zhǔn)備金支付的利率為 4.4%。

簡評：自 2022 年起，美聯(lián)儲持續(xù)暴力加息，不斷提高對金融機構(gòu)支付的準(zhǔn)備金利息。到該年 9 月，美聯(lián)儲支付的利息總額已超過其證券組合帶來的收益，因此美聯(lián)儲出現(xiàn)了巨額運營虧損。

2、 自由現(xiàn)金流指數(shù)

2025 年 3 月 18 日晚間，證監(jiān)會官網(wǎng)顯示，華泰柏瑞基金、招商基金、博時基金、鵬華基金、平安基金、大成基金、華安基金、南方基金、工銀瑞信基金、中銀基金、華富基金和方正富邦基金共 12 家公募基金公司集體上報了首批中證全指自由現(xiàn)金流 ETF。

這批產(chǎn)品跟蹤中證全指自由現(xiàn)金流指數(shù)，這是繼此前上報的跟蹤中證 800、國證、滬深 300 等自由現(xiàn)金流指數(shù)的 ETF 后，自由現(xiàn)金流策略在 A 股市場的又一次擴容。今年以來，這一賽道已吸引超 15 家大型基金公司入場，自由現(xiàn)金流主題指數(shù)產(chǎn)品上報數(shù)量已激增至 34 只，總規(guī)模突破百億元。從 2024 年底的首批試點到如今的“百家爭鳴”，自由現(xiàn)金流 ETF 正從一個小眾工具蛻變?yōu)闄C構(gòu)與個人投資者的“標(biāo)配”。

簡評：這一現(xiàn)象背后，是市場對高質(zhì)量資產(chǎn)的渴求與經(jīng)濟轉(zhuǎn)型期的深層邏輯共振。在如今的宏觀環(huán)境下，“現(xiàn)金為王”是穿透企業(yè)基本面、抵御風(fēng)險的核心指標(biāo)。自由現(xiàn)金流策略的崛起，既是紅利投資的進階，也預(yù)示著資本市場正走向成熟。

三、 好買觀點

1、 股票型基金投資策略

上周國內(nèi)權(quán)益市場行業(yè)風(fēng)格切換明顯，主要寬基指數(shù)均錄得負(fù)收益：上半周，市場借助權(quán)重指數(shù) 3 月 14 日突破的余威繼續(xù)上攻，多數(shù)寬基指數(shù)續(xù)均創(chuàng)今年 1 月以來反彈新高；然而，周四權(quán)重指數(shù)受保險股拖累下挫，失去權(quán)重指數(shù)呵護后成長指數(shù)連續(xù)兩日下跌。港股同步下跌，恒指創(chuàng)新高后下跌 1.13%，恒生科技下跌 4.10%。

總體來看，A 股分歧加大，市場成交縮量，情緒降溫，股指震蕩調(diào)整。板塊方面，缺乏主線，熱點較為散亂且持續(xù)性不佳，高度抱團的科技方向也出現(xiàn)了松動，偏周期/紅利方向表現(xiàn)相對較好。

觸發(fā)上周“三月轉(zhuǎn)換”的直接原因主要有兩點：第一，部分典型科技股的資本開支計劃其實并不及此前市場估值所體現(xiàn)的樂觀預(yù)期；第二，本周三晚美聯(lián)儲主席鮑威爾的講話修正了外圍市場對于美國經(jīng)濟衰退的預(yù)期，可能導(dǎo)致了海外資金在中美市場之間的再平衡。同時中國 1-2 月的經(jīng)濟數(shù)據(jù)披露，發(fā)電量和用電量的大幅下降也讓市場開始關(guān)注實物消耗是否已經(jīng)見底，而此前市場對于國內(nèi)實物消耗的定價已經(jīng)十分悲觀。同時，從基本面上來看，2 月信貸和通脹數(shù)據(jù)不及預(yù)期，若后續(xù)基本面仍處于“強預(yù)期弱現(xiàn)實”的狀態(tài)，一旦大盤股補漲邏輯演繹完畢，市場整體或有概率再度回歸“交易現(xiàn)實”邏輯。

配置方面，我們建議投資者調(diào)整持倉結(jié)構(gòu)，靜待夯實整固完成時再行增配；同時，建議對前期漲幅過大的科技股做出一定調(diào)整，在板塊內(nèi)部尋找標(biāo)的進行“高切低”，或者切換部分倉位至前期漲幅相對落后的大金融和紅利板塊，適當(dāng)平滑凈值曲線。總的來說，結(jié)構(gòu)上仍然積極把握科技行情，底倉以市場寬基為主，方向上仍以科技+紅利的啞鈴型配置為主。

2、 債券型基金投資策略

上周中債總財富指數(shù)收于 242.632，較前周下跌 0.05%；中債國債總財富指數(shù)收于 242.8119 較前周下跌0.11%,中債金融債總財富指數(shù)收于 243.9065,較前周上漲 0.02%；中債企業(yè)債總財富指數(shù)收于 244.7792，較前周上漲 0.17%；中債短融總財富指數(shù)收于 206.6716，較前周上漲 0.06%。

中債銀行間固定利率國債到期收益率曲線顯示，一年期國債收益率為 1.56%,下行 0.50 個基點，十年期國債收益率為 1.85%，上行 1.41 個基點；銀行間一年期 AAA 級企業(yè)債收益率下行 5.63 個基點，銀行間三年期AAA 級企業(yè)債收益率下行 7.16 個基點，五年期 AAA 級企業(yè)債收益率下行 6.26 個基點，分別為 1.98%、2.03%和 2.17%,一年期 AA 級企業(yè)債收益率下行 6.15 個基點，三年期 AA 級企業(yè)債收益率下行 9.16 個基點，五年期 AA 級企業(yè)債收益率下行 6.76 個基點，分別為 2.06%、2.13%和 2.29%。（數(shù)據(jù)來源：Wind）

資金面：

本周（3 月 23 日）央行公開市場共有 5262 億元逆回購、3870 億元 MLF 和 1200 億元國庫現(xiàn)金定存到期，本周央行公開市場累計進行了 14117 億元逆回購操作，因此本周央行公開市場全口徑凈投放 3785 億元。Wind數(shù)據(jù)顯示，下周央行公開市場將有 14117 億元逆回購到期，其中周一至周五分別到期 4810 億元、2733億元、2959 億元、2685 億元、930 億元；此外，下周三還將有 35 億元央票互換到期。

貸款利率方面，3 月 LPR 按兵不動，1 年期 LPR 為 3.1%，5 年期以上 LPR 為 3.6%。這是 LPR 連續(xù)五個月“按兵不動”。市場利率方面，3 月 21 日，R001 加權(quán)平均利率為 1.7725%，較上周跌 3.86 個基點；R007加權(quán)平均利率為 1.8179%，較上周跌 1.33 個基點；R014 加權(quán)平均利率為 2.1608%，較上周漲 23.32 個基點；R1M 加權(quán)平均利率為 2.1694%，較上周漲 1.04 個基點。3 月 21 日，shibor 隔夜為 1.76%，較上周跌 5.1 個

基點；shibor1 周為 1.754%，較上周漲 1.2 個基點；shibor2 周為 2.088%，較上周漲 23.1 個基點；shibor3月為 1.968%，較上周跌 3.6 個基點。

本年同業(yè)存單累計凈融資規(guī)模為 18,267.70 億元。上周，同業(yè)存單凈融資規(guī)模為 3,946.40 億元。其中，發(fā)行總額達 11,530.20 億元，平均發(fā)行利率為 2.0555%，到期量為 7,583.80 億元。本周，同業(yè)存單凈融資規(guī)模為 3,900.70 億元，發(fā)行總額達 11,280.90 億元，平均發(fā)行利率為 1.9835%，到期量為 7,380.20 億元。未來三周，將分別有 8,291.80 億元、1,063.50 億元、5,570.70 億元的同業(yè)存單到期。

（數(shù)據(jù)來源：Wind）

經(jīng)濟面/政策面：

2 月份，制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為 50.2%，比上月上升 1.1 個百分點，制造業(yè)景氣水平明顯回升。

固定資產(chǎn)投資：2025 年 1—2 月份，全國固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）52619 億元，同比增長 4.1%（按可比口徑計算，詳見附注 7），增速比 2024 年全年加快 0.9 個百分點。其中，民間固定資產(chǎn)投資 26717 億元，總量與去年同期基本持平。從環(huán)比看，2 月份固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）增長 0.49%。

規(guī)模以上工業(yè)增加值：1—2 月份，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實際增長 5.9%（增加值增速均為扣除價格因素的實際增長率）。從環(huán)比看，2 月份，規(guī)模以上工業(yè)增加值比上月增長 0.51%。

房地產(chǎn)市場：1—2 月份，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資 10720 億元，同比下降 9.8%，降幅比上年全年收窄 0.8 個百分點；其中住宅投資 8056 億元，下降 9.2%，降幅收窄 1.3 個百分點。1—2 月份，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)房屋施工面積 605972 萬平方米，同比下降 9.1%。其中，住宅施工面積 421351 萬平方米，下降 9.7%。房屋新開工面

積 6614 萬平方米，下降 29.6%。其中，住宅新開工面積 4821 萬平方米，下降 28.9%。房屋竣工面積 8764 萬平方米，下降 15.6%。其中，住宅竣工面積 6328 萬平方米，下降 17.7%。

社會消費品零售總額：1—2 月份，社會消費品零售總額 83731 億元，同比增長 4.0%。其中，除汽車以外的消費品零售額 76838 億元，增長 4.8%。

（數(shù)據(jù)來源：Wind）

債市觀點：本周債券市場延續(xù)調(diào)整，但調(diào)整幅度有所收窄，整體上短端基本持平，長端和超長端延續(xù)調(diào)整，信用利差普遍收窄，債券市場的資金流出量不大。本周一債券市場的調(diào)整幅度相對較大，周二以后債券市場相對平穩(wěn)，但在周五股票市場整體走弱的情況下，債券市場的表現(xiàn)仍然偏弱，尚難以判斷資金情緒有了方向性的反轉(zhuǎn)。

經(jīng)濟基本面數(shù)據(jù)上，從公布的一至二月的整體經(jīng)濟數(shù)據(jù)來看，二月的整體增速較去年同期有所下降，需求側(cè)仍然是相對薄弱的環(huán)節(jié)；從市場表現(xiàn)來看，債券市場對經(jīng)濟數(shù)據(jù)的表現(xiàn)鈍化。當(dāng)前債券市場的主要交易重心仍在于資金面情況及未來降準(zhǔn)降息的會何時落地。

整體來看，本周二以后債券市場的整體走勢相對平穩(wěn)，信用利差的持續(xù)性修復(fù)是一個比較強的資金穩(wěn)定的信號，此前的資金成本倒掛問題也有了明顯的緩解，長端利率的回升也已經(jīng)帶來銀行杠桿的明顯減弱，長端可能已經(jīng)回到央行目標(biāo)的相對合宜水平。延續(xù)上周觀點，長期來看，當(dāng)前長端利率債已經(jīng)具備一定的配置性價比。

3、 QDII 基金投資策略

港股：中國企業(yè)在 AI 大模型領(lǐng)域的突破改善預(yù)期，港股市場吸引力上升。短期來看，市場對 3 月重要會議的政策預(yù)期較為中性，對港股有一定的支撐效果，DeepSeek 在 AI 領(lǐng)域的突破成為港股上漲的主要推動引擎，國內(nèi)企業(yè)正展開新一輪 AI 資本開支周期。海外方面，海外整體利率水平仍將持續(xù)下降?？紤]到目前外資對港股的配置比例不高，而港股相對海外主要股指估值仍有較高的折價，港股仍然具有較高的吸引力。

美股：美國經(jīng)濟仍然在強勁運行，GDP 增速在發(fā)達國家屬于非常亮眼的表現(xiàn)，25 年美股的主要收益貢獻會是 EPS 的上升。美聯(lián)儲減少降息次數(shù)是出于數(shù)據(jù)所為，特朗普 2.0 時代美國可能會再通脹，需要觀察特朗普對外加稅、對內(nèi)減稅、收緊移民等政策的落地和效果。美股估值到了一個歷史極高的水平，從資金面來說存在調(diào)整的壓力。

日本：在實際工資增速上升速度高于價格的背景下，日本有望收獲正的實際 GDP 增速，隨著輸入性通脹的影響逐步減小，實際工資增速和服務(wù)業(yè)價格增速的關(guān)系將影響日本再通脹進程，對此需要密切觀察，尤其是匯率變動和春斗結(jié)果。同時，日本的企業(yè)改革和 ROE 提升計劃有助于保持較好的股東回報率?？紤]到配置標(biāo)的稀缺性、估值水位，保持對日本的標(biāo)配。

印度：短期內(nèi)，印度股市的一些基本面問題受到關(guān)注，包括 FDI 流入減少，國內(nèi)所得稅改革，財政赤字下降，美國關(guān)稅影響等。從長遠(yuǎn)看，印度經(jīng)濟的人口優(yōu)勢、消費主導(dǎo)的結(jié)構(gòu)特征、相對獨立的地緣政治關(guān)系、較低的國內(nèi)杠桿，能夠保證中長期經(jīng)濟增長前景。從資產(chǎn)配置角度來說，印度股市仍是新興市場中不可錯過的重

要市場，印度基金仍是重要的配置標(biāo)的。

越南：作為外向小型經(jīng)濟體，越南受到全球需求前景不確定的影響，若美國經(jīng)濟軟著陸，越南將受益。但在制造業(yè)轉(zhuǎn)移的大背景下，越南的優(yōu)勢似乎并不如投資者想象的大，同時美國加征關(guān)稅也有可能影響越南。考慮到可選擇的 QDII 基金不多以及估值水位，保持對越南的適當(dāng)配置。